La euforia por el desarrollo de vacunas se ha aliviado un poco y las conversaciones sobre el Brexit siguen en el filo del cuchillo.

Aún así, la publicación de datos que muestra que el sector manufacturero al menos se está aguantando durante los bloqueos actuales y la perspectiva de un fuerte repunte en la actividad durante la primavera y el verano del próximo año dejará el campo de la línea dura en el BCE tratando de frenar las demandas excesivas en reunión del BCE del jueves.

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Es casi seguro que Lagarde fortalecerá los programas de PEPP y TLTRO y un movimiento hacia una meta de inflación más simétrica tampoco sorprendería a nadie, pero aquellos que esperan otra bonanza de relajación probablemente se sentirán decepcionados. De cara al futuro, es probable que la presión política sobre el banco central aumente una vez que el enfoque pase del control de daños a la gestión de la recuperación.

La perspectiva de otro golpe a la economía en el cuarto trimestre todavía deja al BCE y a las autoridades fiscales en modo de crisis, pero las noticias positivas en el frente de las vacunas dejan a los inversores mirando hacia la recuperación. Una vez que cambie el enfoque, también será cada vez más evidente que el aumento de la deuda soberana y la deuda privada a través de la crisis dejará no solo a los bancos vulnerables a un probable aumento de los préstamos en mora. También deja sobre la mesa el riesgo de otra crisis de deuda si el BCE intenta controlar el estímulo.

La primera ola de la pandemia vio a los bancos centrales y los gobiernos entrar en modo de crisis, con préstamos preferenciales y subsidiados implementados para ayudar a mantener a las empresas a flote durante la crisis. Medidas como el esquema de salarios subsidiados ayudaron a los empleadores a retener personal calificado mediante cierres, lo que a su vez permitió un rápido reinicio de la actividad una vez que las economías se reabrieron. Esto ha sido particularmente efectivo para el sector manufacturero, especialmente a medida que los principales socios exportadores continúan expandiéndose y la demanda repuntó con bastante rapidez. También ayudó a mantener el consumo apuntalado y puso freno al desempleo.

Sin embargo, mirando más allá de la crisis, está claro que los gobiernos y las empresas tendrán que devolver la deuda acumulada durante la crisis. El informe de estabilidad financiera del BCE destacóque la fortaleza de los precios de los activos y la renovada toma de riesgos no solo hacen que algunos mercados sean cada vez más susceptibles a las correcciones, pero también destacó«crecientes fragilidades entre empresas, hogares y soberanos en medio de una mayor carga de deuda».

Algunos bancos ya están luchando con la «resaca» de los préstamos morosos (NPL) acumulados durante la crisis financiera. No solo ha llegado a su fin la reducción de los niveles de préstamos dudosos, sino que también es probable que los bancos se enfrenten a un aumento de los préstamos en mora, ya que no todas las empresas que se han mantenido vivas con la ayuda de préstamos de crisis sobrevivirán a la pandemia. Además, no todos los hogares podrán hacer frente a la carga de la deuda acumulada en medio del aumento del número de desempleados. El sistema bancario en su conjunto ya había comenzado a aumentar las provisiones al comienzo de la pandemia, pero la evolución es desigual entre países y, al mismo tiempo, la pesadilla de la crisis de la deuda soberana de la zona euro está volviendo a surgir.

Hasta ahora esto no ha sido un problema, gracias al programa de compra de activos del BCE, que mantiene la demanda de deuda soberana apuntalada y los diferenciales estrechos, a pesar de las marcadas diferencias en la carga de la deuda. El fondo de recuperación propuesto por la UE, que transfiere parte de la responsabilidad financiera de los programas de recuperación necesarios a nivel de la UE y por lo tanto, permite compartir la deuda hasta cierto punto, también ayudó a los mercados a analizar las vulnerabilidades del pasado a nivel de país; es probable que estas vulnerabilidades aumenten en el futuro.

Mientras ese sea el caso y los diferenciales sigan siendo bajos, es poco probable que haya un problema. Sin embargo, los acontecimientos destacan los riesgos en el futuro una vez que el enfoque de los mercados y los inversores se aleje de las medidas de crisis inmediatas y los bancos centrales intenten controlar las medidas de estímulo. La financiación conjunta del fondo de recuperación propuesto puede haber sido un paso importante,pero no constituye un paso hacia la distribución general de la deuda o la finalización de una unión bancaria.

Por ahora, el programa PEPP del BCE, que también elimina la necesidad de distribuir las compras de acuerdo con la clave de capital del BCE, está ayudando a pasar por alto el tema. Sin embargo, los libros deben equilibrarse al final del programa, que actualmente está programado para junio del próximo año. Sin embargo, incluso si los desarrollos de vacunas ofrecen un rayo de esperanza para una recuperación el próximo año y los funcionarios del BCE parecen estar tratando de frenar la especulación de estímulos adicionales, lo anterior destaca que en Italia en particular, el riesgo de un ciclo de retroalimentación negativa entre soberanos y bancos. la deuda sigue siendo alta y está aumentando. Por lo tanto, reequilibrar los libros no será fácil y, como mínimo, el BCE retrasará la fecha de finalización del programa. De hecho, a menos que haya un movimiento hacia la financiación conjunta y el reparto de la deuda en la zona euro, lo que actualmente parece poco probable, la tentación de aplazar el fin del PEPP indefinidamente será alta.

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Andria Pichidi

Market Analyst

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